W sektorze budowlanym nie dzieje się najlepiej. Zdaniem wielu ekspertów, zważywszy na dużą cykliczność branży, znajdujemy się w dołku koniunkturalnym. Giełdowy indeks WIG-budownictwo zachowywał się gorzej niż WIG. Od początku tego roku indeks zyskał niespełna 24%, a w perspektywie rocznej 14%. Daleko mu do najlepszych sektorów giełdowych – WIG-paliwa, WIG-energia i WIG-informatyka, ale też nie znajduje się ogonie (WIG-media, WIG-leki i WIG-motoryzacja).
Źródło: opracowanie własne na podstawie stooq.pl
W październiku pojawiły się dwie ciekawe rekomendacje dla Budimeksu i Mostostalu Zabrze, o czym będzie mowa w dalszej części analizy. Są one pozytywne w obu przypadkach. David Sharma, analityk Trigon DM, który pozytywnie wypowiedział się o Budimeksie, największej spółce pod względem udziału w WIG-budownictwo (waga 53,6%), zatytułował swoje opracowanie „Dobre rzeczy przychodzą do tych, którzy czekają”. Te słowa można interpretować jako zachętę, żeby uzbroić się w cierpliwość, ponieważ okres żniw dla budowlanki dopiero nadejdzie.
Świeży powiew optymizmu z budownictwa
Niedawno poznaliśmy najnowsze dane miesięczne na temat produkcji budowlano-montażowej za wrzesień. GUS podał, że wskaźnik produkcji wzrósł o 0,2% rdr, co okazało się rezultatem sporo lepszym niż zakładał konsensus, który spodziewał się 2-3% spadku.
„Sam wrzesień wypadł lepiej od prognoz. W istocie rzeczy, to najwyższy sezonowy wzrost produkcji budowlano-montażowej we wrześniu w historii, do czego walnie przyczyniła się słabość sierpnia (który był najsłabszym sierpniem w historii), korzystny układ kalendarza i brak przeszkód ze strony czynników pogodowych. Skoro produkcja we wrześniu była silna słabością sierpnia, to październikowa będzie zapewne słaba siłą września. Nie traktujemy więc wyniku września jako przełomu. Tym niemniej, w sektorze są pozytywne sygnały” - ocenili odczyt ekonomiści Banku Pekao.
Przykładem takiego sygnału jest poprawa koniunktury w sektorze mieszkaniowym. Jeszcze niedawno notowano dwucyfrowe spadki liczby rozpoczętych budów mieszkań i pozwoleń na ich budowę, a we wrześniu br. obydwie miary znalazły się w dodatnich rejonach po raz pierwszy od końca 2024 r. Lokalne dno koniunkturalne zostało w „mieszkaniówce” osiągnięte w czerwcu tego roku. Od tego czasu aktywność w budownictwie mieszkaniowym wzrosła o ok. 20-25%. Odbudowa jest jednak wciąż niekompletna, ponieważ do historycznych szczytów z lat 2021-22 brakuje powstawania ok. 10 tys. mieszkań miesięcznie więcej, a do normy z lat 2017-2019 – ok. 5 tys.
Deweloperzy zareagowali zwiększeniem podaży nowych budów w odpowiedzi na wzrost popytu klienckiego, czemu sprzyjało tegoroczne łagodzenia polityki pieniężnej. Widać pewną analogię z historii. Schłodzenie rynku kredytowego w 2022 r. przełożyło się z mniej więcej półrocznym opóźnieniem na zmniejszenie aktywności deweloperów na rynku mieszkaniowym. A teraz mamy do czynienia z sytuacją odwrotną. Rynek kredytów mieszkaniowych ożywił się w marcu br., a w ślad za tym poszli deweloperzy ponownie z kilkumiesięcznym opóźnieniem.
Ten poślizg w reakcji deweloperów został oznaczony niebieskimi strzałkami na poniższej infografice. Strzałki obrazują maksima i minima lokalne wartości udzielanych kredytów hipotecznych przez sektor bankowy. Najpierw dochodzi do ukształtowania szczytu lub dna aktywności kredytowej, a dopiero potem sektor deweloperski dostosowuje się do aktualnych warunków. Reakcja nie jest natychmiastowa, gdyż najwyraźniej menedżerowie firm deweloperskich potrzebują nieco czasu, żeby utwierdzić się w przekonaniu, że minimum lub maksimum aktywności kredytowej nie jest jedynie chwilowe.
Źródło: opracowanie własne na podstawie Bank Pekao
Na budownictwie mieszkaniowym świat się nie kończy. Wielu ekspertów jest zdania, że środki płynące z KPO przysłużą się do ożywienia w produkcji budowlano-montażowej. Na razie te oczekiwania nie znajdują potwierdzenia w wynikach finansowych giełdowych spółek branży. Przyczyną tego stanu rzeczy jest opóźnienie startu inwestycji pozamieszkaniowych, które są finansowane m. in. ze środków unijnych.
„Rok 2025 miał być rokiem budownictwa infrastrukturalnego i specjalistycznego, ale wyniki tych segmentów generalnie rozczarowywały. Wynika to z opóźnionego startu inwestycji finansowanych ze środków UE oraz trwających prac projektowych i przygotowawczych. Zegar dla umów podpisanych w 2024 r. (których wartość w budownictwie drogowym i kolejowym była dwukrotnie większa niż w 2023 r.) jednak tyka i w najbliższych kwartałach zobaczymy efekty na placach budów” – ocenili eksperci Banku Pekao.
Wygląda więc na to, że odzwierciedlenie nowych zleceń na roboty budowlane ujrzymy w wynikach finansowych spółek na dobre dopiero w nadchodzących kwartałach. A tych czynników korzystnego wpływu jest rzeczywiście sporo. Budowlanka będzie beneficjentem rosnącego popytu na obiekty infrastruktury wojskowej w obliczu napiętej sytuacji geopolitycznej i testowaniem odporności naszego państwa przez Rosjan. Z początkiem zbliżającego się roku wejdzie w życie ustawa schronowa, co pobudzi prace modernizacyjne i inwestycyjne. Perspektywy poprawia też przesunięcie 25 mld zł z KPO do Funduszu Bezpieczeństwa i Obronności na inwestycje podwójnego zastosowania, dzięki czemu sfinansowane zostanie wiele inwestycji kubaturowych od 2026 r.
Oprócz tego w grę wchodzą inne programy generujące popyt. Chodzi m. in. o program drogowy, w którym na koniec lipca br. w budowie było 1661 km dróg (356 km było w fazie przetargowej). Istotne jest to, że inwestor zakłada wydawanie na tę inicjatywę ok. 20 mld zł rocznie. Do tego typu inwestycji można też zaliczyć Rządowy Fundusz Rozwoju Dróg, w ramach którego przeznaczono 2,7 mld zł na drogi lokalne.
Potężne nakłady inwestycyjne trafią do kolejnictwa. W ramach programu kolejowego ma zostać wydane 76,2 mld zł do 2027 r. Na koniec I kw. 2025 w budowie było 22% planowanych inwestycji, a w fazie przetargowej 43%. PKP PLK do września br. ogłosił przetargi o wartości 20 mld zł, co przewyższa pierwotnie planowane 16 mld zł.
Całość podaży projektowej dla firm z sektora budowlanego uzupełniają m. in. inwestycje hydrotechniczne i infrastrukturalne w pobliżu planowanej elektrowni jądrowej, a także inwestycje przeciwpowodziowe (25 projektów łącznie o wartości 2 mld zł w ramach programu FEnIKS).
Epizody dekoniunktury w budowlance
W sektorze budowlanym okresy „tłuste” przeplatają się z okresami „chudymi”. W ciągu ostatnich kilkunastu lat mieliśmy trzy epizody trudnych czasów dla branży. Dotyczyło to lat: 2012-2013, 2016-2017 i 2020-2021.
Widać przy tym pewną powtarzalność schematu koniunkturalnego. Raz na 4 lata sektor produkcji budowlano-montażowej notuje głęboki regres, po czym znowu powraca na tory ożywienia. Gdyby przywiązywać wagę do tego wzorca, to wychodziłoby na to, że 2025 rok będzie kolejnym rokiem ukształtowania się cyklicznego minimum.
Na poniższej infografice mamy przedstawione właśnie epizody dekoniunktury wraz ze wskazaniem miesiąca (kwiecień 2013, sierpień 2016 i luty 2021), w którym na bazie wyliczeń ekonomistów Banku Pekao doszło do powstania dołka cyklicznego.
Źródło: opracowanie własne na podstawie Bank Pekao
Na podstawie tych danych można policzyć, jak się zachowywał indeks WIG-budownictwo w różnych interwałach. Nie jest to jakiś oszałamiająco obszerny materiał statystyczny, lecz wydaje się, że lepszy taki niż żaden. Zobaczmy, co się działo z indeksem w czterech interwałach czasowych od ustanowienia cyklicznego dołka w zakresie produkcji: 3 miesięcy (3M), 6 miesięcy (6M), roku (12M) i dwóch lat (24M).
We wszystkich przypadkach odpowiedź jest korzystna dla inwestorów, którzy próbują trafnie odgadnąć, w którym miesiącu wypadnie minimum koniunkturalne w budowlance. W ciągu trzech miesięcy od „uklepania” dna WIG-budownictwo zyskiwał przeciętnie 2-5%. Im dalej w las, tym było lepiej. Po 6 miesiącach stopa zwrotu z indeksu zwiększała się do 11-13%, by po roku osiągnąć 25-29%.
Źródło: opracowanie własne na podstawie stooq.pl
Niepowtarzalne perspektywy są tuż za rogiem
David Sharma z Trigon DM w swojej październikowej rekomendacji dla Budimeksu (BDX) zachęca zacytowanymi w tytule rozdziału słowami do tego, żeby dokładniej przyjrzeć się liderowi polskiej budowlanki. Analityk wyznaczył cenę docelową akcji Budimeksu w perspektywie 12 miesięcy na 700 zł, co w porównaniu z dniem jej wystawienia dawało 31% potencjał zwyżki (na poniedziałkowym zamknięciu sesji kurs Budimeksu wyniósł 545,2 zł, co przekładało się na potencjał 28% wzrostu).
Finansista zauważył, że od połowy lipca br. cena BDX poszła w dół o ponad 20%, co może być do pewnego stopnia uzasadnione napływem na rynek niekorzystnych informacji (opóźnienia w przetargach, ujemne trajektorie zysków i problemy z polskim budżetem). Jego zdaniem nie powinno to jednak przesłonić tego, że ostatni kwartał tego roku może przynieść kilka różnych sprzyjających katalizatorów.
Sharma opiera swoją argumentację na tym, że Budimex w końcu poprawi swoje zyski, a zarówno zysk EBITDA, jak i zysk na akcję będą gotowe do wzrostu w IV kw. 2025 r. (szczegóły jego prognozy na poniższej infografice). W skali całej branży analityk przewiduje rekordową liczbę przetargów na budowy o łącznej wartości ponad 50 mld zł, które trafią na rynek tylko w I połowie 2026 r.
„Co więcej, przewidujemy, że niedawno rozstrzygnięte przetargi mogą skutkować wyższymi niż oczekiwano marżami w ciągu najbliższych dwóch lat. Dwa ostatnie przetargi kolejowe wygrane przez Budimex miały ceny powyżej zakładanego budżetu. Przy średniej różnicy zaledwie 3-5% między zwycięskimi ofertami Budimeksu a budżetami inwestorów w ostatnich kwartałach, widzimy, że konkurencja między czołowymi wykonawcami generalnymi powoli wygasa” – wyjaśnił David Sharma.
„W związku z 47 przetargami wspieranymi przez CPK, które mają się rozpocząć w przyszłym roku, a dialog konkurencyjny staje się normą w przypadku największych kontraktów infrastrukturalnych, przewidujemy, że BDX odzyska swój historyczny udział w rynku (ponad 30% w drogownictwie i ponad 20% w kolejnictwie)” - dodał.
Źródło: Trigon DM
Druga ciekawa rekomendacja poświęcona spółce budowlanej dotyczy Mostostalu Zabrze (MSZ). Krzysztof Pado, analityk Beskidzkiego Domu Maklerskiego (BDM), zaleca kupowanie walorów spółki. Jego zdaniem cena docelowa w terminie 12 miesięcy dla papierów firmy wynosi 7,73 zł, co daje prawie 16% potencjał wzrostu kursu akcji. Warto przyjrzeć się bliżej temu zaleceniu m. in. z tego powodu, że w porównaniu z poprzednim znacząco podwyższona została cena docelowa (wcześniej było 6,30 zł).
„Pomimo ostatnich wzrostów MS Zabrze niezmiennie wykazuje niedowartościowanie względem sektora. Wycena nawet przy zakładanym pogorszeniu rdr wyników w 2025 roku nie jest wymagająca (EV/EBITDA’25=4,0x), dodatkowo w IV kw. 2025 spółka powinna przeprowadzić skup akcji własnych (na poziomie ok. 8% obecnej kapitalizacji)” – wskazał Pado.
Na przestrzeni ostatniego roku sytuacja spółki uległa istotnej poprawie, ponieważ zdecydowanie powiększyła ona portfel zleceń (prognoza finansowa BDM na najbliższe lata znajduje się na poniższej infografice). Jest on obecnie dwukrotnie wyższy niż przed rokiem. W dużej mierze wypełniają go kontrakty zagraniczne. Firma inwestycyjna oszacowała, że stanowią one ok. 40% podpisanych w ostatnim roku umów.
Doszło również do korzystnych zmian w otoczeniu korporacyjnym MSZ. Udało się zawrzeć ugodę z Orlenem na lepszych warunkach niż przewidywał wyrok sądu. Porozumienie pomiędzy stronami sporu zostało zatwierdzone w III kw. 2025. Na jego mocy Polwax (podmiot z grupy Mostostalu Zabrze) zapłaci Orlenowi 30,3 mln zł oraz ok. 2 mln zł odsetek (32,3 mln zł łącznie), przy czym cała płatność została rozłożona na 3 lata. To oznacza, że warunki ugody są lepsze niż wcześniej oczekiwał analityk BDM (jednorazowa spłata 28,9 mln zł powiększona o 13,9 mln zł odsetek, co dawało razem 42,8 mln zł).
Poza tym pojawiła się szansa na rozwikłanie długoletniego sporu dotyczącego budowy zadaszenia Stadionu Śląskiego (zawiła sprawa, która ciągnie się od 2011 r.).
„W ostatnim okresie sąd na zgodny wniosek wszystkich stron skierował sprawę do mediacji, która ma zakończyć się do 12 grudnia 2025 roku. Pozytywne zamknięcie mediacji dotyczącej Stadionu Śląskiego w naszej opinii mogłoby mieć pozytywne przełożenie na kurs spółki ze względu na przykładane dyskonto z tego tytułu przez część inwestorów” – zauważył Krzysztof Pado.
Źródło: BDM
Komentarze
Sortuj według: Najistotniejsze
Nie ma jeszcze komentarzy. Skomentuj jako pierwszy i rozpocznij dyskusję