Sposób postrzegania przez konsumentów produktów pochodzących z różnych krajów liczy się. Na tym bazuje często przekonanie, że „chińszczyzna” to wyroby marnej jakości, co jest bardzo dyskusyjne. Z drugiej strony produkty niemieckie są uznawane za wysokiej jakości.
Ten mit jest tak rozpowszechniony, że wystarczy przejść się na dowolny ryneczek sporych rozmiarów, a nieuchronnie trafi się na sprzedawcę, który oferuje przykładowo chemię gospodarczą, kosmetyki lub słodycze pochodzące bezpośrednio od naszego zachodniego sąsiada. Bo wiadomo, w Niemczech proszki do prania są produkowane przy użyciu innych związków chemicznych i nie ma co na nie żałować grosza, choć znowu jest to dyskusyjne.
Na dobrej opinii niektórzy z nas „popłynęli” w szkołach, lecz gdyby oprzeć to wyłącznie na zasługach naukowych, to promocja do wyższej klasy mogła być dyskusyjna. Rentę z tytułu niezasłużonej opinii mogą czerpać też firmy. Wystarczy odpowiedni kraj pochodzenia, żeby konsument rozciągał poczucie wyjątkowej jakości na całość biznesu z danego państwa. No bo, jak tu nie brać towarów z pewnej maleńkiej alpejskiej krainy, skoro tam chodzi wszystko jak w szwajcarskim zegarku?
Niemiecka reputacja na sicher
Nad zjawiskiem postrzegania przez klientów towarów ze względu na kraj pochodzenia pochylili się naukowcy – Matthias Unfried i Florian Ritter – z niemieckiego ośrodka badawczego Nürnberg Institut für Marktentscheidungen (NIM). W sondażu wzięło udział 20 tys. respondentów z 10 krajów (w tym Polski). Badanie, poza szeroką próbą ankietowanych, jest tym bardziej warte uwagi, gdyż jego rezultaty pojawiły się parę dni temu.
Co się okazało? Na pytanie „jak na twoją decyzję zakupową wpływa obecność etykiety „Made in ...” na produkcie” 65% uczestników badania przyznało, że dotyczy to produktów pochodzących z Niemiec (najwyższy odsetek). Podobnie wysoki odsetek motywacji towarzyszył respondentom, gdy odczytali na opakowaniu napis „Made in Switzerland” (62%).
Źródło pochodzenia produktu jako element motywacji zakupowej najmniej liczył się w przypadku przedstawicieli towarów pochodzących z gospodarek rozwijających się (Tajwan, Chiny, Meksyk i Indie) – odsetek pozytywnych skojarzeń nawet nie przekroczył 30%.
Źródło: NIM
Jeszcze inaczej do sprawy podchodzi ośrodek badania opinii publicznej Anholt-Ipsos. W kręgu jego zainteresowań reputacją marki narodowej jest całokształt zagadnienia, gdyż składa się na to postrzeganie ludzi, jeżeli chodzi o gospodarkę, inwestycje, jakość życia, relacje społeczne, kulturę i turystykę. Od 2005 r. Anholt co roku aktualizuje swój ranking The Anholt Nation Brands Index (Anholt NBI). Firma rokrocznie odpytuje 40 tys. ankietowanych z 20 krajów, jak oceniają oni marki narodowe 50 państw. Jest wśród nich też Polska.
Najnowszy opublikowany Anholt NBI usytuował nasz kraj na 28 pozycji z 59,7 punktami rankingowymi. Dzieliła nas przepaść w porównaniu z wieloma państwami rozwiniętymi, z Japonią, Niemcami, Włochami, Szwajcarią i Wielką Brytanią na czele, lecz zupełnie przyzwoicie prezentowaliśmy się na tle państw rozwijających, gdyż ustępowaliśmy reputacyjnie jedynie Korei Południowej i Brazylii.
Źródło: opracowanie własne na podstawie Anholt NBI (2024)
Akcje są też towarem, dlatego reputacja liczy się, o czym przekonał się Gerresheimer
Z punktu widzenia marketingowego instrumenty finansowe to nic innego, jak towar, który zasługuje na odpowiednią ekspozycję w świadomości inwestorów, żeby wartkim strumieniem popłynął od nich pieniądz. Wie o tym wiele firm giełdowych, wiedzą o tym specjaliści odpowiedzialni za relacje inwestorskie.
Nawet najlepsze skojarzenia społeczne co do ogólnej narodowej reputacji biznesu mogą okazać się nieskuteczne, gdy dochodzi do zidentyfikowania poważnych problemów wizerunkowych na gruncie pojedynczej spółki. A zdaje się, że jest to właśnie przypadek Gerresheimera, niemieckiej firmy należącej do na odpowiednika naszego mWIG40, czyli MDAX.
W zeszłym tygodniu akcje Gerresheimera zostały przecenione o 22,3%. A do tego od początku tego roku nie towarzyszy im dobra passa. Papiery tej firmy medtechowej straciły w tym okresie 51,2%, co wygląda po prostu tragicznie na tle indeksu MDAX, który poszedł w górę o 17,2%. Nie dość, że na akcjach Gerresheimera inwestorzy odnotowali wtopę, to w zupełnie innym kierunku poruszała się niemiecka miara koniunktury giełdowej dla średniaków.
Na to wszystko można spojrzeć również w dłuższej perspektywie, czyli od 12 października 2022 r., gdy na rynku amerykańskim doszło do ukształtowania się lokalnego dołka, od którego zaczęła się obecnie trwająca nowa odsłona hossy.
Przy takim podejściu papiery medtechowej spółki z Düsseldorfu wyglądają znowu nędznie. Tym razem odnoszę to, nie do benchmarkowego indeksu, lecz akcji konkurencyjnych firm z całego świata. Do tego grona zakwalifikowałem amerykańskie: Becton Dickinson (BOX), Stevanato Group (B7N), West Pharmę (WPS) oraz francuską Verallię (VRLA), hiszpańską Vidralę (VID), włoską Zignago Vetro (ZV) i niemiecką Schott Pharmę (1SXP), których notowania dla uwspólnienia walutowego zostały wzięte z giełd macierzystych siedziby pod warunkiem, że walutą funkcjonalną było euro (gdy tak nie było, to dane o kursie zostały zaczerpnięte z niemieckiej XETR-y).
Niebawem przypadnie trzecia rocznica zainicjowania hossy na giełdach akcji. W tym czasie urobek Gerresheimera (GXI) wygląda mizernie na tle rywali z jego segmentu medtechowego. Z ponad 41% stratą w tym czasie papiery spółki okazały się najgorszym wyborem dla inwestorów.
Źródło: TradingView
Inwestorzy nie przepadają za spółkami, które nie dowożą deklarowanych wyników finansowych. A zarząd Gerresheimera ma problemy z właściwą oceną perspektyw, co unaocznia fakt, iż wielokrotnie ostatnio wydawał guidance (wytyczne publiczne, jakich wyników spodziewa się w najbliższych kwartałach), no i trzykrotnie nie był w stanie się „wstrzelić”.
I to nie były pomyłki z tych pomijalnych. 30 września 2024 zarząd spółki stwierdził, że w całym roku będzie nie 5-10% wzrostu sprzedaży, jak wcześniej zapowiadał, tylko 3-4% (w rzeczywistości było 2,3%). 26 lutego 2025 menedżerowie stwierdzili, że sprzedaż zwiększy się w całym roku o 3-5% (wcześniej uważali, że to będzie 7-10%). Nieco ponad kwartał później, 2 czerwca br. okazało się, że będzie wzrost sprzedaży na poziomie 1-2%, w miejsce 3-5% ogłaszanych wcześniej. Omyłka trzy razy z rzędu.
Nic dziwnego, że część inwestorów powątpiewa w zdolności przewidywania przyszłości przez menedżerów Gerresheimera, a kto inny ma się na tym znać lepiej, biorąc po uwagę asymetrię informacyjną pomiędzy zarządem a resztą?
Może mieć to swoje odzwierciedlenie w de-ratingu wskaźnika P/E, co zostało pokazane na poniższej infografice. Spółka jest obecnie wyceniana na poziomie, na jakim miało to miejsce dobrych parę lat temu. Po raz ostatni wskaźnik ceny do zysku poniżej 20 pkt odnotowała ona w 2018 r.
Źródło: opracowanie własne na podstawie CMC
BaFin bierze Gerresheimera na widelec
Solidna zeszłotygodniowa wycena akcji analizowanej korporacji nie powinna zaskakiwać, ponieważ niemiecki urząd nadzoru finansowego – BaFin – wziął Gerresheimera pod lupę. A ściślej rzecz ujmując, jego sprawozdanie finansowego za rok obrotowy kończący się 30 listopada 2024 wraz ze sprawozdaniem zarządu z działalności.
To z pewnością nie jest rutynowa kontrola, do jakich corocznie dochodzi nagminnie. BaFin podał w komunikacie, że jego wątpliwości budzi jakość ostatniego zaudytowanego sprawozdania finansowego. A zatem daleko temu od rutyny.
Uwaga nadzorcy skupiła się na umowach sprzedaży Gerrsheimera ze wstrzymaną dostawą (ang. bill and hold). W normalnych warunkach klient kupuje towar lub usługę od drugiej strony, po czym dochodzi do dostawy i zaksięgowania tego zdarzenia. Może być jednak wyjątek od tego trybu postępowania.
To właśnie przypadek transakcji bill and hold. Sprzedawca rozlicza się z klientem za nabyty przez niego produkt, ale zatrzymuje go w swoim fizycznym posiadaniu do czasu przekazania go kupującemu w określonym momencie w przyszłości – mówi o tym MSSF 15. Zagadnieniu tego standardu rachunkowego poświęciła raport Polska Izba Biegłych Rewidentów – znajdziesz go tutaj: https://www.pibr.org.pl/static/items/publishing/MSSF15_Aleksandra_Rytko_CE_PIBR_prezentacja.pdf.
Żeby księgowanie takiej operacji było dopuszczalne przez MSSF 15 musi być spełnione szereg przesłanek. Chodzi o to, że:
- przyczyna zawarcia umowy sprzedaży ze wstrzymaną dostawą musi być istotna (na przykład klient zwrócił się z taką prośbą do spółki),
- produkt musi być wyodrębniony jako należący do klienta,
- w danym momencie produkt musi być gotowy do fizycznego przekazania go klientowi, oraz
- jednostka zbywcy nie ma możliwości korzystania z produktu lub przekazania go innemu klientowi.
Te elementarne zasady są bez wątpienia znane urzędnikom BaFin. A zatem należy przyjąć, że odkryli oni coś w księgach rachunkowych Gerrsheimera, co budzi ich uzasadnione wątpliwości. Na moją intuicję chodzi o czwartą przesłankę, która jest zresztą bardzo śliska, bo jak wykazać, że towaru nie da się przekazać innemu klientowi?
„Urząd Nadzoru Finansowego (BaFin) posiada konkretne dowody na naruszenie przepisów rachunkowości przez Gerresheimer. […] BaFin wszczął audyt, ponieważ spółka mogła wykazać przychody z niektórych umów z klientami, mimo że przychody te nie zostały jeszcze zrealizowane” – ocenił sprawę niemiecki administrator.
Wiele hałasu o nic?
W odpowiedzi na to stanowisko Gerrsheimer zapewnił, że jest gotów do pełnej współpracy z BaFin, a kwestionowane przez nadzorcę transakcje, są zdaniem zarządu giełdowej spółki zgodne z obowiązującymi zasadami rachunkowymi. Ten komunikat jest dosyć lakoniczny, być może więcej szczegółów poznamy przy okazji publikacji raportu za III kwartał, do czego dojdzie 10 października.
Firma podała, że kontrakty bill and hold, którym przygląda się BaFin są znikome wartościowo, gdyż opiewają na „niską dwucyfrową kwotę w milionach euro”. Gerresheimer wygenerował w zeszłym roku obrotowym 2,036 mld euro sprzedaży, a zatem przyjmując, że „niska dwucyfrowa kwota w milionach euro”, to na przykład 15 milionów euro, kwestionowane operacje stanowiłyby raptem 0,7% sprzedaży. A zatem tyle, co nic. Skąd zatem tak drastyczna przecena akcji emitenta?
Na paniczną wyprzedaż akcji trzeba solidnie zasłużyć
Na odpowiednią reakcję inwestorów trzeba sobie konkretnie zasłużyć. Z pewnością zakwestionowanie mniej niż procenta sprzedaży jako niezgodnego z prawem rachunkowym nie należy do takich okoliczności.
Tylko, że na mocną ostatnią przecenę kursu akcji ma wpływ więcej czynników. O niezdolności do wystawiania guidance, który się sprawdza, była już mowa. W sierpniu tego roku złożył dymisję Bernd Metzner, dyrektor finansowy. Przyczyna nieznana. Wiadomo, że odszedł na własną prośbę.
Rodzi to niepotrzebne domysły, czy przypadek wątpliwości w związku z kwestionowanymi przez BaFin umowami bill and hold wyczerpuje całość potencjalnych problemów Gerresheimera, czy jedynie jest to wierzchołek góry lodowej.
Obawy o właściwe prowadzenie spraw spółki wyraził w czerwcu br. w liście otwartym skierowanym do rady nadzorczej emitenta Asset Value Investors (AVI), jeden z kluczowych akcjonariuszy Gerresheimera (ma 6,2% kapitału zakładowego spółki). Ważniejsze od niego są jedynie dwie spółki finansowe z grupy kapitałowej Goldman Sachs, które mają łącznie 20,3% niemieckiej firmy.
Wysyłka pisma do rady nadzorczej z pominięciem zarządu oznacza jedno. Inwestor na tyle źle ocenia jego poczynania, że na jakiekolwiek rozmowy z nim jest już za późno. I jedynym rozwiązaniem jest apel do rady nadzorczej o doprowadzenie do odpowiednich zmian w zarządzie.
„Uważamy, że potrzebne jest nowe kierownictwo finansowe, aby naprawić relacje z rynkiem i odbudować wiarygodność. Uważamy, że Gerresheimer powinien powołać komitet ds. alokacji kapitału, który będzie nadzorował i analizował alokację kapitału i strukturę kapitałową firmy. Uważamy, że Gerresheimer powinien jak najszybciej wycofać się z aktywów Moulded Glass (szkła formowanego – przyp. red.). Uważamy, że czas jest najważniejszy i że nowy, ulepszony plan dla Gerresheimera powinien zostać przedstawiony podczas konferencji rynków kapitałowych jeszcze w tym roku” – oczekuje AVI.
Gerresheimer to nie drugi Wirecard
Niemieccy inwestorzy zdają się szczególnie wyczuleni na wszelkie podejrzenia o „gotowanie” ksiąg rachunkowych, czyli jak żargonowo określa się przypadki zakłamywania prawdziwej kondycji przedsiębiorstwa w sprawozdaniach finansowych.
Minęło w końcu dopiero 5 lat od spektakularnego bankructwa spółki finansowej Wirecard, które niektórzy okrzyknęli przypadkiem „niemieckiego Enronu”. W czerwcu 2020 okazało się, że dziwnym trafem z bilansu spółki „wyparowało” 1,9 mld euro gotówki. W toku śledztwa wyszło na jaw, że dwa filipińskie banki, które miały przechowywać te pieniądze, oświadczyły, iż nigdy nie trafiły one do nich.
25 czerwca Wirecard złożył wniosek o upadłość. Markus Braun, dyrektor generalny spółki, został aresztowany, a Jan Marsalek, dyrektor operacyjny zbiegł i poszukuje go Interpol. Ostatnio był widziany na Placu Czerwonym w Moskwie, gdzie przechadzał się, trzymając za rękę z pracownicą FSB, co wykryto mimo tego, że Marsalek poddał się operacji plastycznej, której celem była zmiana wyglądu.
17 czerwca 2020 jedna akcja Wirecardu, spółki wchodzącej w skład prestiżowego DAX-a, kosztowała 104,5 euro. Ale 26 czerwca nie bardzo już było co zbierać, gdyż kurs zanurkował do 1,28 euro. Spadek w ciągu kilku dni o 98,8% nie zdarza się zbyt często.
Źródło: Jo et al. (2021)
Konsensus analityków FactSet nie wskazuje, że obecne zarzuty stawiane przez BaFin Gerresheimerowi spowodują, iż podzieli on przykry los Wirecardu. W ślad za komunikatem niemieckiego nadzorcy o wszczęciu śledztwa nie doszło do wysypu negatywnych rekomendacji dla akcji spółki.
Co więcej, na tle swoich konkurentów Gerresheimer cechuje cena docelowa w perspektywie najbliższych 12 miesięcy, która jest najbardziej oddalona od bieżącego kursu giełdowego. Analitycy uważają, że w ciągu roku da się zarobić 81% na papierach firmy z Düsseldorfu.
Źródło: opracowanie własne na podstawie FactSet
Poczet oszustów niemieckich
Wirecard na pewno jest bezapelacyjnym mistrzem w swojej klasie. I miejmy nadzieję, że tak pozostanie na lata, a najlepiej na wieczność. Gerresheimer co najwyżej aspiruje do grona prowadzących nieprawidłowo księgi rachunkowe. Ale poza tymi dwoma podmiotami jest jeszcze kilka spółek, które zasługują na kilka słów uwagi w tej analizie. Przedstawię je w kolejności alfabetycznej.
Balsamem na serca inwestorów nie był z pewnością Balsam AG. Ten producent i dystrybutor syntetycznych podłóg dla stadionów sportowych wpadł na unikalny pomysł, jak podtrzymać wysoką dynamikę wzrostu biznesu, mimo że spółka zaczęła mieć problemy z płynnością. W odpowiedzi na tę niedogodność dyrektor generalny i dyrektor finansowy sprzedawali przez długi czas coraz większą liczbę fikcyjnych należności faktorowi, aby pokryć ogromne straty operacyjne.
Bremer Vulkan Verbund (BVV) była stocznią o długiej tradycji. Nierozsądna strategia dywersyfikacji, w połączeniu z presją konkurencyjną, doprowadziła do chronicznej nadwyrężonej płynności. Stocznia była ogromnym pracodawcą w regionie Bremy. Z tego powodu władze miasta wspierały BVV, zapewniając gwarancje i dotacje. Sprzyjały temu bliskie powiązania osobiste między miastem a zarządem i radą nadzorczą. W efekcie dotacje nie trafiały na deklarowane władzom cele, lecz służyły do pokrywania strat operacyjnych.
ComRoad, dostawca telematycznych systemów zarządzania ruchem drogowym, sprawnie radził sobie w biznesie. Do momentu, gdy wnikliwe śledztwo jednego z dziennikarzy doprowadziło do ustalenia, że ponad 90% przychodów spółki pochodziło z fikcyjnych transakcji z nieistniejącym klientem z Hongkongu.
Philipp Holzmann był kiedyś jedną z największych europejskich firm budowlano-inżynieryjnych. Pomimo trudnej sytuacji restrukturyzacyjnej i restrukturyzacyjnej, sprawozdanie zarządu zawierało pozytywną prognozę na kolejny rok, co prezes zarządu osobiście potwierdził na walnym zgromadzeniu. Stało się jednak nieszczęście, gdyż zaledwie cztery miesiące później ujawniono ogromne straty, a firma wszczęła postępowanie upadłościowe.
Komentarze
Sortuj według: Najistotniejsze
Nie ma jeszcze komentarzy. Skomentuj jako pierwszy i rozpocznij dyskusję