Piotr Rosik (FXMAG): Co Pana zaskoczyło w gospodarce w 2024 roku, a co Pana niepokoi, gdy patrzy Pan w przyszłość w 2025 rok?
Dr Marcin Mazurek (główny ekonomista mBanku): Dość dużym zaskoczeniem było to, że po raz kolejny w gospodarce amerykańskiej nie zaobserwowaliśmy recesji, a ona była konsensusowym scenariuszem. Fed grał pod nią, a właściwie przeciwko niej, mocno obniżając stopy procentowe. Tymczasem rok się skończył i nic się nie dzieje i wygląda na to, że gospodarka amerykańska się stabilizuje.
Jeśli chodzi o Polskę, to zaskoczenia były dwa: słaby konsument oraz powolny start inwestycji i dość późne ożywienie kredytu inwestycyjnego. Wydawało się, że ten konsument odżyje szybciej. Oczywiście, wzrosty konsumpcji rzędu 3-4% rocznie to jest całkiem niezły wynik, ale zestawiając to ze wzrostem realnych dochodów rozporządzalnych widzimy sporą lukę.
Z kolei z inwestycjami jest taki problem, że bardzo trudno jest wskazać konkretny moment, w którym startują. Inwestycje są bardzo cyklicznie, te prywatne rosną w momencie w którym firmy oczekują wyższego popytu. Bardzo liczyliśmy na środki europejskie i tutaj jest rozczarowanie, bo to nie ruszyło z kopyta. Jeśli chodzi o stosunek kredytu inwestycyjnego do PKB, to jesteśmy cały czas na trajektorii spadkowej i to jest bardzo dziwne zjawisko.
Skąd taka niezwykła siła amerykańskiej gospodarki? Skąd dziwna słabość polskiego konsumenta i opieszałość polskich firm w zakresie inwestycji?
Jeśli chodzi o niezwykłą siłę gospodarki USA, to nie ma na to jednoznacznej odpowiedzi, skąd ona się bierze. Ten „call” na recesję w 2024 nie wziął się znikąd. Wziął się stąd, że wyczerpują się nadwyżkowe oszczędności, a koszty obsługi zadłużenia pochłaniają coraz większą część dochodów. Jednak te potencjalne „triggery” recesji nie zadziałały. Wydaje mi się, że amerykański konsument był w stanie dużo wziąć na siebie i nadal konsumować. Nad USA latają cały czas „czarne łabędzie”, ale nie lądują. Za to mamy miękkie lądowanie gospodarki, do którego – być może szczęśliwe, przez przypadek – doprowadził Fed.
Co do polskiego konsumenta, to najdziwniejsze było tąpnięcie konsumpcji we wrześniu. Powstało mnóstwo teorii skąd to zjawisko się wzięło. Natomiast żadna z nich nie tłumaczyła w zasadzie w 100% tego dlaczego był taki spadek, i żadna nie tłumaczy dlaczego mamy w ostatnich miesiącach takie wzrosty.
A według Pana, jakie jest wyjaśnienie tej konsumpcyjnej zagadki?
Może to był problem statystyczny? Pewne jest, że to będzie miało implikacje w danych za kolejne kwartały, bo wygląda na to, że doszło do zaniżenia PKB względem jakiejś alternatywnej trajektorii. Potem ten efekt zniknie. Postawiłbym tezę, że niewiele to wnosi do obrazu gospodarki, może trochę więcej szumu.
A czemu inwestycje polskich przedsiębiorców są tak niemrawe? Może podświadomie obawiają się jednak narastających problemów geopolitycznych?
Być może coś w tym jest. Gdy spotykam się z przedstawicielami firm ze ściany wschodniej, to czuć te obawy. W zasadzie gdzieś tam w tle cały czas majaczy obawa, że konflikt jest nieuchronny. I zapewne dlatego firmy ze wschodu naszego kraju odkładają inwestycje na później, a nawet wyprowadzają się stamtąd.
Tutaj pojawia się kwestia zarządzania oczekiwaniami po stronie rządowej. Gdy rząd podejmuje wysiłki związane ze zbrojeniami, i gdy będzie udowadniał, że Polska będzie gotowa do obrony, cokolwiek by się nie wydarzyło, to strach powinien powoli przemijać.
Poza tym, polskie firmy lubią narzekać na niepewny popyt, a w 2024 roku doszła wielka dyskusja o nadchodzącym problemie demograficznym, o spadającej dostępności rąk do pracy. Straszyła także perspektywa wyższych cen energii.
Co według Pana będzie miało największy wpływ na polską gospodarkę w tym roku? Szalona polityka celna prezydenta USA Donalda Trumpa, przybliżająca się wojna, czy może słabość niemieckiego przemysłu? Rozmawiamy w dniu, w którym pokazały się dane ujawniające dynamiczny i zaskakujący spadek zamówień przemysłowych w Niemczech. Czy to jest zjawisko groźne dla polskiej gospodarki?
Polski sektor przemysłowy ewidentnie radzi sobie ostatnio słabo. I to ma na pewno jakiś związek z kondycją gospodarki niemieckiej. Ale też ze zmianą struktury konsumpcji, bo generalnie w gospodarce globalnej sektory usługowe radzą sobie lepiej.
Pytanie czy ta słabość gospodarki niemieckiej będzie kontynuowana. Wydaje mi się, że status quo może się znacząco zmienić po wyborach w Niemczech. Kluczowe będzie odejście od polityki niskich deficytów. RFN może sobie pozwolić na większe wydatki fiskalne, biorąc pod uwagę jakim zaufaniem cieszy się dług niemiecki. Ten kraj ma duże potrzeby kapitałowe, mam na myśli chociażby inwestycje w kapitał publiczny. 20 lat temu Niemcy uchodziły za wzór w zakresie infrastruktury, teraz już nie.
Wystarczy przejechać się autostradą z Berlina do Hamburga. Jedzie się po płytach kładzionych chyba w trakcie II wojny światowej albo jeszcze przed…
Niemcy mocno odpuścili inwestycje w infrastrukturę w ostatnich latach, to fakt. I ten problem im teraz narasta. Choć jest to na razie głównie kwestia komfortu, nie mająca wpływu na produktywność gospodarki. Z drugiej strony w Niemczech dostęp do szerokopasmowego internetu nie jest czymś oczywistym, jak w Polsce.
Płatności zbliżeniowe też nie są czymś oczywistym. 10 lat temu miałem problem z płaceniem kartą czy telefonem w Berlinie.
Oni powoli wdrażają nowe technologie, a to wynika po części z infrastruktury banków. Jednak jeszcze raz podkreślam, że RFN może pożyczać pieniądze w bardzo łatwy sposób, i w latach 2025-26 mogą się z tego marazmu wygrzebać.
Zresztą, teraz jest taka narracja o zacofaniu Europy i wydaje mi się, że to jest ten moment, gdy dużo zacznie się zmieniać. To zacofanie jest w pewnym sensie pozytywne, bo może stanowić dobry punkt wyjścia do dużych i w zarodku stosunkowo prostych zmian. Same inwestycje publiczne wytworzą na nowo cały ekosystem firm prywatnych, które będą to obsługiwać. Co się ostatecznie z tego urodzi – nie wiem, natomiast coś z pewnością zacznie się dziać, a tego nie było już od dawna.
Pytanie czy polityka celna USA nie uderzy zanadto w Europę.
Patrząc na zapowiedzi, na modele prognostyczne, to rzeczywiście możemy zobaczyć wojnę celną. Ona obniży globalny PKB, ale nie podwyższy ostatecznie inflacji. Choć mnie się wydaje, że Trump swoją politykę celną traktuje jako dźwignię do negocjowania lepszych umów handlowych. Być może wiele z szumnych zapowiedzi nie wydarzy się. Jedyną pozostałością z tego będzie obecnie zasiana niepewność, która nie odbija się korzystnie dla gospodarce.
Jak kowboj, kładzie dłoń na kaburze z rewolwerem. [śmiech]
No tak to wygląda. [śmiech] Przy czym to jest głównie straszenie Chin. Choć Europa ma nadwyżkę handlową nie dlatego, że ma mega-konkurencyjne towary, tylko dlatego że ma zduszoną konsumpcję wewnętrzną. Ten kierunek, na którym mamy wysoką stopę oszczędności i niskie inwestycje, automatycznie prowadzi do nadwyżek handlowych. Gdyby Europa zaczęła kupować więcej od USA i zaczęła konsumować więcej, to świat by się nie zawalił.
Zahaczył Pan troszeczkę o temat rynku pracy i mam pytanie o to jak długo jeszcze może się utrzymać dwucyfrowa dynamika wzrostu wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw?
To jest dobre pytanie, które my ekonomiści zadajemy sobie regularnie. Odpowiedź jest taka, że teraz to już będzie pewnego rodzaju standard. Być może nie będzie stale dwucyfrowych wzrostów, ale będą one wyższe niż przed pandemią.
Kiedyś wynagrodzenia rosnące po 7-8% rocznie były ewidentnie proinflacyjne…
Współistnienie wysokich wzrostów płac i wysokich wzrostów produktywności może pozwolić na to, żeby Polska nie podkopywała swojej konkurencyjności i jednocześnie, żeby nie było to jakoś nadmiernie proinflacyjne. I wydaje mi się, to jest wykonalne.
Jesteśmy w stanie dźwignąć wzrosty produktywności rzędu 3-4% rocznie. Dynamika płac spadnie w 2025 roku i jest sporo powodów ku temu. Odchodzimy od wysokiej inflacji, poprawia się siła nabywcza gospodarstw domowych, więc spada presja na negocjacje podwyżek. Pensja minimalna i wynagrodzenia w sektorze publicznym już nie rosną tak szybko, jak w poprzednich latach.
Warto też nadmienić, że popyt na pracę w Polsce będzie malał. To będzie związane z automatyzacją. W różnych sektorach będzie on rósł, a w innych spadał. W sektorach bardziej produktywnych, bardziej podatnych na automatyzację, ludzie będą mogli zarabiać więcej, a w sektorach restrukturyzujących się będą zarabiać mniej. W konsekwencji pracownicy będą migrowali między sektorami. Gospodarka będzie rozdzielać pracowników tam, gdzie wytwarzają najwięcej.
Skoro płace zaraz zaczną spadać, skoro inflacja żywności w grudniu pozytywnie zaskoczyła, skoro ceny energii już nie straszą, to na marcowym posiedzeniu RPP można oczekiwać decyzji o obniżce stóp. Czy tak?
Komunikacja ze strony RPP ostatnio nie jest oczywista. Członkowie RPP w ostatnich tygodniach tak jakby przekazują nam, że będzie dyskusja o obniżkach stóp. RPP zobaczy w marcu nową projekcję inflacyjną, i ona moim zdaniem będzie - w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej - niższa niż ta poprzednia. Będzie to związane przede wszystkim z zachowaniem cen energii. Okaże się, że nawet zdjęcie tarczy nie musi powodować skoku cen energii.
Pytanie ilu członków RPP poprze wniosek o obniżkę. Ja myślę, że w tej chwili co najmniej trzech jest w stanie to zrobić, a być może czterech. Może dojść nawet do sytuacji, w której to prezes NBP Adam Glapiński będzie decydował, przy równowadze głosów, czy będzie obniżka. I to może sprawić, że będzie w nieciekawym położeniu. Szanse na obniżkę o 50 pb. są małe, ale 25 pb. jest możliwe. Jednak zastrzegam, że do marca jeszcze wiele się może wydarzyć.
https://x.com/mbank_research/status/1877292413611319608
Jaka jest prognoza inflacji na 2025 rok analityków mBanku?
Według nas inflacja wyniesie w tym roku 3,4-3,5%. Szczyt powinniśmy zobaczyć w lutym w okolicach 5-5,5%. Daję przedział, bo początek roku zawsze jest prognostycznie trudny, wiele cenników się zmienia. Rok możemy skończyć poniżej 3%. W takich warunkach trudno utrzymywać restrykcyjną politykę pieniężną i bardzo wysokie realne stopy.
Obserwuje Pan cenę masła? Jaki efekt wywołała rządowa interwencja na tym rynku? To miało sens?
Ta interwencja nie była de facto duża. Inflacja cen żywności w grudniu była niska. Nie możemy stwierdzić, że szoków na rynkach żywności już nie będzie – wręcz przeciwnie, statystycznie będzie ich więcej z uwagi na zmiany klimatu. Sęk w tym, że mechanizm ich transmisji na ceny powoli się uspokaja. Medialnie szalały ceny masła, a gdy przyszło do publikacji inflacji, ceny całej żywności wzrosły niewiele, co było sporym zaskoczeniem. Coś się skończyło.
Zdziwiłem się, że rządowa Agencja Rezerw Strategicznych ma mrożone masło w blokach po 25 kg. Przecież to trzeba w zamrażarkach trzymać, co generuje koszty.
Rząd ma rezerwy różnych rzeczy. Być może ta interwencja to był też taki pomysł, by rezerwy masła odświeżyć, bo przecież ono ma jakąś datę przydatności do spożycia.
Ceny żywności powinny spadać, a co będzie się działo z cenami mieszkań?
Nie wiem, ale spadające ceny mieszkań byłyby dopełnieniem procesu zakończenia inflacji. I są przesłanki ku temu, bo widać wyhamowanie popytu, a dopłat do kredytów nie ma. Jednak nawet jeśli będzie jakaś korekta cenowa, to ona nie powinna być głęboka, bo głód mieszkań w Polsce, a szczególnie w dużych miastach, jest potężny. Średnio i długoterminowy trend jest i pozostanie wzrostowy.
Czy przypadkiem nie zaczyna się także trend wzrostowy na rentownościach polskich obligacji?
Rynek obligacji jest ostatnio trudny. Mieliśmy rekordy podaży w 2024 roku, ale to chyba ostatni taki rok, więc to plus. Mimo tej podaży rynek ją absorbuje, to też pozytywne. Naprawdę, gdyby ktoś Panu powiedział 10 lat temu, że resort finansów będzie emitował po 300 mld zł rocznie a spready będą stabilne, to by Pan nie uwierzył, prawda?
Same wysokie rentowności są pochodną przede wszystkim oczekiwań w zakresie polityki pieniężnej. Te oczekiwania na obniżki zostały ostatnio studzone, ale inwestorzy patrzą się także na USA, a tam oczekiwania są wiedzione Trumpem, który jest pro-inflacyjny. Niewiele jest jednak paliwa do dalszego wzrostu rentowności. Być może jak się patrzy na wykres rentowności to wygląda to nieprzyjemnie, ale fundamentalnie jesteśmy w punkcie, gdzie należałoby się powoli rozglądać za spadkami biorąc pod uwagę, ile jest wycenione.
Dziękuję bardzo za rozmowę, wszystkiego dobrego w nowym roku i żeby się dużo działo…
Oj, nie, żeby się mało działo.
…żeby się dużo działo dobrego dla polskiej gospodarki. [śmiech]
A tak to może być. [śmiech]
Komentarze
Sortuj według: Najistotniejsze
1 rok temu
Głód mieszkań jest potężny? Dalej 2 mln brakuje? To jest wartość stała? Ciągle są budowane nowe mieszkania, więcej ludzi umiera niż się rodzi i ciągle brakuje mieszkań? A co z pustymi mieszkaniami/blokami/segmentami? Co za brednie... Cena betonowego złota nie spadnie? A może i nie spadnie, ale opowiadanie bzdur, że ciągle brakuje mieszkań jest porównywaniem nas do Zachodu i robienia kalki m2 z Zachodu do m2 z Polski. No wtedy to działa - taka prosta próba kolorowania rzeczywistości w czarnych barwach, bo u nich na osobę przypada kilkadziesiąt m2, a u nas kilkanaście m2. Tam i tu jest problem z narodzinami dzieci - nie ma ich. Dzieci rodziło się gdy była bieda, a nie gdy wszyscy się bogacą. Jeżeli ludzie będą mieć wciskany kit, że bez dostatecznej liczby m2 nie można mieć dzieci to się nie poprawi, a takie artykuły jak ten są wodą na młyn deweloperów.
1 rok temu
Może i dzieci rodziły się wcześniej w biedzie, ale ludzie nigdy nie chcą być biedni, a dzieci biedę pogłębiają. Dzieci kosztują majątek i musisz poświęcić im wiele czasu i energii. Myślisz, że biedne rodziny kiedyś tak z radością witały "kolejną gębę do wykarmienia"? Kobiety dzisiaj chcą więcej niż życia w biedzie i pieluchach.
1 rok temu
Dzięki takiemu podejściu jak Ann mamy więcej psów w mieszkaniach niż dzieci. Jak młodzi ludzie dalej będą kierowac się konsumpcjonizmem i brakiem wartości to niestety za kilka lat będziecie prosić imigrantow żeby przyjechali bo nie będzie miał kto wam na emeryturę zarabiać. Także Ann z życie nie można zawsze brać, bo od zawsze ludzie mieli takie wartości że trzeba też coś z siebie dawać...
1 rok temu
Co ten facio pierdoli, glod mieszkan jest potężny haha, nabudowali , a ludzie pieniędzy nie mają, w Łodzi na retkini przy bloku moich rodziców wcisnęli na siłę 3 bloki 2 rok mija od zakończenia a tam w dwóch mieszkaniach dopiero jakieś pracę wykończeniowe widać.klamia pod interes teraz wszędzie nagłówki w sieci spadki cen najlepszy moment na kupno, kłamią pod interes i tyle
1 rok temu
Ludzie jako pracownik dewelopera odradzam jakiekolwiek zakupy mieszkan jeżeli nie musicie. Ceny lecą na łeb na szyję. Już teraz działki są wyprzedawane przez deweloperów z pozwoleniami na budowe. Buduje się tylko tam gdzie dziurę w ziemi sprzedali przed połowa 2024 roku. Banki płaczą i namawiają. Normalnych ludzi nie stać na mieszkania. Wprowadzić zakaz sprzedaży na inwestycje i stworzyć programy tylko dla rodzin jak rns albo MDM z określoną cena za metr. Tylko to zatrzyma inflację i wzrosty cen. Zakaz sprzedazy funduszom zagranicznym i obcokrajowcom ktorzy nie maja pracy na stale i nie zyja od kilku lat w Polsce. Tak robiły rządy kanady, australii nowej zelandii.
1 rok temu
Spierdalaj folksdojczu jebany...