RPP podniosła stopy tylko o 50pb (do 6,50%) - to mniej od oczekiwań (ING i konsensus 75pb). Oznacza to ryzyko osłabienia PLN, z możliwym wzrostem €/PLN blisko szczytów z szoku wojennego (5,0/€). Wiele zależy od jutrzejszej konferencji prezesa NBP A. Glapińskiego. Powtórka bardzo łagodnej retoryki z czerwca będzie negatywna dla PLN.
Projekcje tłumaczą, dlaczego RPP podniosła stopy tylko o 50pb
Najwyraźniej RPP staje się bardziej wrażliwa na gorsze perspektywy PKB, pomimo wysokiej i uporczywej inflacji na 2022-23. W 2022 NBP spodziewa się wzrostu PKB średnio o 4,7%r/r, podobnie jak my. To oznacza techniczną recesję od połowy roku. Ale w 2023-24 NBP widzi wolniejsze odbicie koniunktury niż zakładamy. Jednocześnie projekcje banku centralnego wskazują, że średni CPI wyniesie odpowiednio 14.3% i 12.5% tj. więcej niż nasze prognozy, które są znacznie wyższe od konsensusu (szczególnie 2023). Bank centralny podziela więc nasze obawy o uporczywość wysokiej inflacji w 22-23, silne efekty drugiej rundy i inne ryzyka.
Przedstawiony w najnowszej projekcji scenariusz inflacyjny jest bardziej pesymistyczny niż mediana oczekiwań rynkowych i nie daje podstaw do zakończenia cyklu podwyżek stóp w najbliższych miesiącach. Dwucyfrowy poziom CPI w 2023 wskazuje na ryzyko uporczywego samonapędzającego się wzrostu cen, który może być trudny do zatrzymania przy utrzymywaniu głęboko ujemnych realnych stóp procentowych. Z kolei źródła spowolnienia koniunktury mają charakter zewnętrzny, a mniej restrykcyjna polityka pieniężna nie zredukuje istotnie jego skali. Jednocześnie spowolnienie gospodarcze nie rozładuje znacząco napięć na rynku pracy, a ryzyko silnego wzrostu stopy bezrobocia jest niskie.
Komunikat zawiera niewiele zmian, ale daje podobne przesłanie jak projekcje
W komunikacie nie ma większych zmian poza zwróceniem uwagi na oczekiwane spowolnienie PKB. Usunięto uwagę mówiącą, że „w kolejnych kwartałach można oczekiwać utrzymywania się relatywnie korzystnej koniunktury". RPP wyraża także swoje preferencje dla mocnego PLN: „Obniżaniu inflacji sprzyjałoby także umocnienie złotego, które w ocenie Rady byłoby spójne z fundamentami polskiej gospodarki."
Wpływ na złotego
Obawiamy się, że zbyt łagodne nastawienie RPP może spowodować dalsze osłabienie PLN. Zobaczymy czy NBP do działania wprowadzi model czeski, czyli złagodzenie nastawienia i interwencje walutowe w obronie lokalnej waluty. Czesi użyli 4,5% rezerw (!) do interwencji w ostatnich tygodniach, ale mają ich dużo. Na razie skutecznie broni się poziom €/PLN przy 4,80. Wiele zależy od jutrzejszej konferencji prezesa NBP A. Glapińskiego. Powtórka bardzo łagodnej retoryki z czerwca będzie negatywna dla PLN.
Naszym zdaniem stopa docelowa to wciąż 8,5%
Wciąż uważamy, że stopa docelowa wyniesie 8,5%, chociaż dojście do tego poziomu może zając więcej czasu, a projekcja CPI raczej nie pokazuje miejsca na cięcie stóp w 2023. Zbyt łagodne nastawienie RPP może przyczynić się do osłabienia PLN, które spowoduje kolejne podwyżki. NBP może przetestować interwencje walutowe, ale obawiamy się o ich skuteczność na dłuższą metę.