Ray Dalio we wstępie do swojej najnowszej książki (Principles for Dealing with the Changing World Order, wyd. Avid Reader Press/Simon & Schuster, listopad 2021) napisał: „Czasy, które są przed nami będą zupełnie inne niż te, których doświadczyliśmy za naszego życia, ale podobne, do tych, które w historii zdarzały się wiele razy”.
gdy tymczasem kolejne dziesięciolecia często przynosiły dramatyczne zmiany w otaczającej nas rzeczywistości. Spróbujmy dziś spojrzeć na rynki z dalszej perspektywy i zastanowić się, czy z początkiem nowej dekady XXI wieku nie rozpoczęły się także zmiany długoterminowych warunków ich funkcjonowania.
Zasadniczą zmianą, jaką widać dziś już wyraźnie, było odwrócenie 20-letniego trendu spadkowego na wzrostowy dla indeksu cen surowców, zaraz po rozpoczęciu pandemii. Na załączonym wykresie widzimy, że hossa na rynku surowców nie wróżyła dużych wzrostów na indeksie SP&500. Jest to jedna z przyczyn dzisiejszej, wysokiej inflacji, z jaką banki centralne rozpoczęły walkę. Pytaniem otwartym pozostaje - jak daleko się w tej walce posuną? Czy Fed poświęci rynek akcji i wzrost gospodarczy - dla opanowania inflacji? Czy EBC poświęci mocno zadłużone kraje południa Europy, aby opanować inflację? Czy jesteśmy więc w momencie zmiany długoterminowych warunków funkcjonowania rynków?
Jak na razie, zmieniać się mają jednak tylko stopy nominalne. Realne natomiast spadły do poziomów nie widzianych od …lat 40-tych XX wieku. W takich warunkach mówienie o końcu ery taniego pieniądza jest zdecydowanie przedwczesne. Utrzymywanie gotówki dalej będzie przynosiło straty. Wzrost stóp nominalnych nie pozostanie natomiast bez konsekwencji dla wycen wielu aktywów.
Możliwe, że w otoczeniu inflacyjnym indeks amerykańskich akcji, jako całość, przejdzie na dłuższy czas w trend boczny, z dużymi wahaniami. Te wahania będą dawały wiele możliwości dla inwestorów podchodzących do akcji w sposób selektywny, ponieważ w otoczeniu inflacyjnym najlepiej poradzą sobie spółki mało zadłużone, które działają na rynkach, gdzie możliwości przenoszenia inflacji na końcowych odbiorców są największe. Z podobnym scenariuszem mieliśmy do czynienia w historii XX wieku dwa razy: w latach 40-tych i 70-tych.
W latach 70-tych Fed mocno walczył z inflacją zacieśniając politykę pieniężną, po tym, jak prezydent USA Richard Nixon zakończył wymienialność dolara na złoto. Stopy procentowe rosły ramię w ramię z inflacją, do poziomów około 10% w 1974 r. oraz 15% - w 1980 r. Ostatecznie, inflacja spadła do około 3% w 1983 r. Indeksy giełdowe poruszały się, w tym czasie, w trendzie bocznym. Wskaźnik zadłużenia do PKB w USA, w ówczesnej dekadzie, wynosił od 30 do 35%.
Inflacja osiągnęła dwa szczyty: w maju 1942 r. 13% i w marcu 1947 r. prawie 20%. Przez cały czas stopy nominalne utrzymywały się poniżej 1%, a inflacja ostatecznie i tak spadła w 1949 r. do poziomów ujemnych. Amerykańska giełda w tym czasie radziła sobie całkiem nieźle, ale trzeba przyznać, że na początku tamtej dekady wyceny akcji były dużo niższe, niż dziś.
Po wybuchu pandemii wskaźnik zadłużenia do PKB w USA osiągnął 136%, dziś wynosi 125%, dlatego można założyć, a właściwie widać to już dziś, że motywacja Fed do podnoszenia stóp procentowych będzie bardziej zbliżona do tej z lat 40-tych, niż 70-tych. Pozorowana walka z inflacją jest dziś w interesie rozwiniętych i wysoko zadłużonych krajów, gdyż pozwala zmniejszyć ich realne zadłużenie. To oznacza, że stopy będą wzrastać, ale może być to wzrost mniejszy, niż już dziś spodziewają się rynki i znacznie poniżej poziomów inflacji.
Autor: Grzegorz Chłopek, Dyrektor Zarządzający, iWealth oraz Jacek Maleszewski, Dyrektor Zespołu Doradztwa, iWealth
