Po wynikach 2Q’22 (w drugiej połowie września) zarząd spółki wskazywał, że pomimo presji rynkowej na wolumeny i marże, nie spodziewa się w 2H’22 słabszych wyników r/r (w 3Q’22 wyniki był istotnie wyższy r/r, natomiast 4Q’21 spółka miała około 19 mln PLN). Spółka nie zorganizowała konferencji wynikowej po 3Q’22. W komentarzu prasowym prezes zwrócił m.in. uwagę na nadal spadający popyt, co będzie powodować presje marżową i wolumenową. Jednocześnie spółka chce swoją uwagę koncentrować na rynkach zachodnich (Europa Zachodnia i USA) oraz podtrzymać poprawę kapitału pracującego. Spółka nadal aktywnie szuka celów akwizycyjnych (z rozpoznawalną marką i dostępem do rynku) oraz podkreśla znaczenie „megatrendu” termomodernizacji i renowacji budynków.
Wyniki 3Q’22 były powyżej naszych założeń z października (o ok 30 mln PLN na poziomie EBITDA – zaskoczył głownie rynek Europy Wsch. i Azji). Implikuje to podniesienie przez nas prognoz na 2022 (zrealizowany lepszy wyniki 3Q’22 plus podniesienie nieco założeń na 4Q’22).
Zakładamy, że w 4Q’22 spółka może nadal notować wzrost przychodów na spadającym wolumenowo rynku ze względu na efekt wyższych cen produktów. Spodziewamy się sezonowo niższej marży brutto ze sprzedaży niż w 3Q’22. Ostrożnie przyjmujemy także -5 mln PLN na saldzie pozostałej działalności operacyjnej (utrzymująca się ekspozycja na rynek rosyjski - ryzyko ewentualnych odpisów przy badaniu sprawozdania przez audytora). Mimo to oczekujemy, że EBITDA nie powinna być słabsza r/r.
Nie zmieniamy istotnie naszych prognoz przychodowych na kolejne lata. Podwyższamy nieco estymowany poziom marży brutto ze sprzedaży (niższa krzywa forward ropy Brent) oraz obniżamy w nieznacznym stopniu prognozowany stosunek kosztów SG&A do przychodów (spowolnienie dynamiki płac). Implikuje to podniesienie naszych oczekiwań na lata 2023-24. Podtrzymujemy jednocześnie założenie, że wyniki 2023 mogą być słabsze niż 2022 (główne ryzyko to naszym zdaniem ekspozycja na rynki wschodnie).
W modelu uwzględniamy w 2023 roku rolowanie (poprzednio spłatę) pożyczek udzielonych głównemu akcjonariuszowi (54 mln PLN wg stanu na 3Q’22) na kolejne 2 lata. Przyjmujemy spłatę w 2025, obecnie spółka nie ma większych potrzeb kapitałowych, zakładamy, że pożyczka nie byłaby rolowana w sytuacji, gdyby spółka finalizowała jakieś większe transakcje M&A.
